Ежедневный обзор Райффайзенбанка по финансовым рынкам: ФРС пришлось включить “печатный станок”

09.10.2019

Мировые рынки

ФРС пришлось включить «печатный станок»

Тема, которую мы затронули вчера («Бессрочный QE — рыночный консенсус»), нашла свое продолжение. Дж. Пауэлл заявил об увеличении баланса ФРС за счет скупки с рынка UST, что делается для пополнения долларовой ликвидностью американские банки. Напомним, что недавно на долларовом рынке МБК произошел стресс: o/n ставки взлетели до 10% и оставались длительное время выше границы процентного коридора ФРС, даже несмотря на запуск операций Казначейства по предоставлению банкам ликвидности. В качестве причин этого стресса глава ФРС указал совпадение крупных налоговых платежей с большим объемом размещения UST, однако такие совпадения происходили и ранее, но таких последствий на денежном рынке они не вызывали. По данным СМИ, планировалось провести расследование поведения американских банков (не исключено, что недобросовестные действия некоторых из них стали причиной), и пока нет информации о его итогах.

Как и при первом снижении ставки в этом году, глава ФРС подчеркнул, что увеличение баланса ФРС не является запуском QE, а связано лишь с «управлением резервами», которых банкам не хватает. По факту мы имеем уже два снижения ключевой ставки в этом году (скорее всего, последует в конце октября и третье), а также запуск выкупа UST, то есть в чистом виде программу QE (запуск «печатного станка»), которую ФРС теперь не хочет так называть, по-видимому, чтобы не пугать участников финансового рынка тем, что «где-то есть серьезные проблемы, которые по-другому никак нельзя решить». Нависшие над США проблемы обусловлены огромным долгом, прежде всего корпоративного сектора (рост которого все эти годы после кризиса 2008 г. существенно опережал темп роста номинального ВВП), а также текущим пиком экономической «формы», что вместе с нарушением экономических связей (конфликты с торговыми партнерами) будет усиливать надвигающийся спад экономики и, возможно, приведет к рецессии. Политика нулевых процентных ставок (отказ от контрциклической модели управления монетарной политикой, согласно которой сейчас нужно повышать ключевую ставку) позволит отсрочить последствия проблемы накопленного долга (которые могут быть тяжелыми).

Рынок ОФЗ

Ралли позволяет Минфину продать длину

На сегодняшних аукционах (которые недавно вновь стали по сути безлимитными) Минфин решил предложить 15-летние ОФЗ 26225 на фоне очередной волны падения доходностей вдоль всей кривой ОФЗ. За прошедшую неделю оно составило 10–15 б.п., при этом лучше рынка выглядели именно среднесрочные и длинные бумаги (со сроком до погашения свыше 5 лет), доходности которых обновили 6-летние минимумы (последний раз 10-летние ОФЗ находились ниже YTM 7% в 2013 г. до истории с санкциями). Сейчас вся кривая ОФЗ (вплоть до 10 лет) находится ниже RUONIA (участники рынка предполагают, что в следующие 12 М средняя ставка RUONIA не превысит 6,5%, против текущих ~7% годовых).

Как мы уже отмечали, по нашему мнению, основным фактором такой динамики ОФЗ являются усиливающиеся ожиданиями движения долларовых ставок к околонулевым значениям, вслед за которыми ЦБ РФ также будет снижать ключевую ставку (в рамках сохранения дифференциала). Мы считаем, что в таком случае лучше инвестировать в долларовые инструменты (в частности, все еще интересными выглядят суверенные евробонды РФ). На рублевом рынке лучшей альтернативой покупке ОФЗ является продажа CCS (то есть получение фиксированной рублевой ставки против платежа плавающей 3M USD LIBOR). Кстати говоря, спред между кривыми доходностей ОФЗ и рублевыми ставками CCS расширяется, в частности, за последний месяц на 15 б.п. до 94 б.п. по 5-летним инструментам, что отражает сокращение избытка валютной ликвидности в секторе (по нашим оценкам, к концу года запас исчерпается полностью, способствуя расширению базисных спредов). Тем не менее, выпуск 26225, скорее всего, найдет заметный спрос без премии ко вторичному рынку (с YTM 7,1%).

Также сегодня предлагаются на покупку 3-летние ОФЗ 24020 со ставкой квартального купона равной 3M RUONIA, рассчитанной за текущий период (а не предшествующий, как в старых выпусках, привязанных к RUONIA). На вторичном рынке бумаги котируются на 27 б.п. выше номинала, то есть с дисконтом 9 б.п. к ставке 3M RUONIA. Повышенный спрос на эти бумаги даже по таким ценам связан с дефицитом маржинальных инструментов для пополнения ВЛА (чтобы соблюсти НКЛ) у системно значимых банков. Лучшей альтернативой этим бумагам является старый выпуск 29006 (6M RUONIA + 120 б.п.), который котируется со 105,9% от номинала и предлагает премию 12,5 б.п. к «прошлой» ставке 6M RUONIA (которая еще долгое время будет превышать «текущую» ставку 3M RUONIA).

Партнерский материал