Озвученное сегодня решение по ключевой ставке Банком России не стало сюрпризом для рынка (некоторые инвестиционные дома прогнозировали снижение на 50 б.п.).
Во-первых, ЦБ ожидает, что годовая инфляция на конец декабря составит 4,2-4,7%. Это позволяет регулятору посылать рынку сигналы о продолжении смягчения денежно-кредитной политики (май и июнь характеризовались низкой инфляцией). При этом мы считаем, что дефляция в один из летних месяцев неудивительна и носит сезонный характер (сбор нового урожая “давит” на цены плодоовощной продукции).
Во-вторых, Банк России при снижении ключевой ставки сегодня учитывал будущее смягчение денежно-кредитной политики со стороны Федеральной резервной системы (ФРС) и ЕЦБ [вчера, Совет управляющих ЕЦБ изменил формулировку относительно траектории процентных ставок, просигнализировав, что они могут быть понижены, а также послал сигнал о том, что программа количественного смягчения будет продолжена]. Эта “голубиная” риторика мировых регуляторов (dovish monetary policy) снижает риск оттока капитала с развивающихся рынков (эффект “sudden stop”).
Ключевые тезисы сегодняшнего пресс-релиза Банка России
- Продолжается замедление инфляции. Годовой темп прироста потребительских цен в июне снизился до 4,7% (с 5,1% в мае 2019 года). Однако инфляционные ожидания населения остаются на повышенном уровне.
- Темпы роста российской экономики складываются ниже ожиданий Банка России. Слабая экономическая активность (продолжается сокращение реальных располагаемых доходов населения) наряду с временными факторами ограничивает инфляционные риски на краткосрочном горизонте.
- По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция вернется к 4% в начале 2020 года.
При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России допускает возможность дальнейшего снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний Совета директоров и переход к нейтральной денежно-кредитной политике в первой половине 2020 года.
Резюме
Банк России на июльском заседании продолжил начавшийся в прошлом месяце, цикл смягчения денежно-кредитной политики.
Ключевой риск/фактор неопределенности для регулятора (кроме перманентной угрозы новых ограничительных мер со стороны США) – это освоение бюджетных средств на реализацию нацпроектов (трата из Фонда национального благосостояния России, ФНБ). Мы полагаем, что Банк России рассматривает вложения средств ФНБ в такие активы, как влияющие на агрегированный спрос и на макроэкономическую ситуацию. Это приводит к давлению на цены со стороны дополнительного спроса, за которым не успевает расширение предложения - это влияет на рост темпа инфляции. Также значимыми рисками остаются повышенные и незаякоренные инфляционные ожидания у населения.
На текущий момент мы не видим рисков для сильного падения котировок ОФЗ (риск санкций пока не рассматривается участниками рынка как превалирующий). Объем нового размещения в 3 квартале частично будет находить спрос со стороны инвесторов, которые уже имеют в своих портфелях ОФЗ. Так, во втором полугодии объем средств от погашения и/или амортизации составит около 300 млрд руб. Если к этому добавить еще 310 млрд руб., которые придут с купонами, то это может покрыть 50% предложения по новому объему размещения государственных долговых бумаг.
Для глобального финансового рынка основной риск в том, что в отличие от 2008 года, база (параметры ключевых ставок) для стимулирования экономики со стороны ключевых центральных банков значительно слабее. Мы считаем, что ФРС не до конца завершила цикл ужесточения (подъем ставки по федеральным фондам, снижение баланса регулятора после программ количественного смягчения, QE), что снизит возможности регулятора по смягчению последствий будущей циклической рецессии. Мир при отрицательных процентных ставках – это, прежде всего, налог на кредиторов и будущих пенсионеров.
Следующее заседание Банка России состоится 6 сентября 2019 года.
