Экономика
Внешние риски заставляют забыть о смягчении монетарной политики
В пятницу Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 7,5%, что было ожидаемо нами и рынком. Оценка регулятором текущей ситуации и рисков практически не изменилась: многие формулировки перекочевали из сентябрьского пресс-релиза. Так, ЦБ не исключил возможности повышения ключевой ставки в будущем в случае возникновения внешних рисков (которые могут повлечь за собой острую реакцию финансового рынка и/или ускорение инфляции относительно прогноза ЦБ). При этом регулятор отметил, что в данный момент траектория инфляции укладывается в динамику действующего прогноза регулятора, что и послужило одним из аргументов для сохранения ставки на этом заседании.
Однако если в прошлом пресс-релизе регулятор отмечал, что дальнейший рост доходностей на развитых рынках, отток капитала из развивающихся стран и геополитические факторы могут привести к сохранению волатильности на финансовых рынках, то по итогам этого заседания ЦБ отметил, что такой же набор факторов приведет к ее усилению.
Мы полагаем, что шансов на повышение ставки в ближайшие месяцы больше, чем на ее сохранение. Во-первых, в обозримой перспективе волатильность валютного и долгового рынка с высокой вероятностью вырастет. В числе основных факторов для этого мы видим 1) ожидания дальнейшего ужесточения политики ФРС и 2) введение санкций против новых выпусков госдолга. Во-вторых, вероятное возобновление покупок валюты на открытом рынке в рамках бюджетного правила в 2019 г. сильно снизит устойчивость российской валюты к внешним шокам, что в итоге может потребовать более высокой ставки от ЦБ.
Наш базовый прогноз предполагает еще одно повышение ключевой ставки до конца года (до 7,75%). На таком уровне мы ожидаем, что она продержится почти весь следующий год, но, скорее всего, ЦБ найдет шанс для ее снижения на 25 б.п. на одном из последних заседаний в 2019 г. Впрочем, ограничивать потенциал смягчения монетарной политики будет дальнейший рост ставки ФРС США (рынок ожидает до 4 повышений в 2019 г.), что будет при прочих равных усиливать отток капитала с развивающихся рынков.
Банковская система
Специфическое валютное кредитование оказало влияние и на рублевую ликвидность
Как мы уже отмечали (см. наш комментарий от 16 октября) в сентябре после заметного оттока в предшествующем месяце произошел приток валюты на счета юрлиц банков (в целом по системе 4,7 млрд долл.). Исходя из опубликованных на прошлой неделе отчетностей Ф101, больше всего средств корпоративных клиентов поступило в ВТБ (+1,9 млрд долл.), МКБ (+1,7 млрд долл.) и Сбербанк (+1,3 млрд долл.). Это поступление валюты, возможно, вызвано увеличением объема средств, ввозимых крупнейшими экспортерами в РФ (в условиях снижения опасений о том, что некоторые госбанки могут попасть под запрет на долларовые операции).
Однако эта поступившая валюта не вызвала увеличения высоколиквидных активов, поскольку вся ушла в кредитование, которое по большей части было осуществлено лишь одним банком: в сентябре ВТБ выдал кредит(-ы) нерезиденту(-ам) на сумму 6,9 млрд долл., без учета ВТБ в целом по системе валютный кредитный портфель почти не изменился (-0,2 млрд долл.). Стоит отметить, что валютное кредитование в последние годы (в период действия санкционного режима) демонстрирует устойчивое снижение (на 35 млрд долл. с начала 2016 г.), поэтому такой всплеск кредитования в сентябре является нетипичным. По данным СМИ, ВТБ мог выдать кредит в рамках расформирования консорциума швейцарского трейдера Glencore и Qatar Investments Authority (QIA), владевшего совокупно 19,5% акций «Роснефти» (о закрытии сделки было объявлено 7 сентября). Это могло стать одной из основных причин наблюдавшегося обострения дефицита валютной ликвидности, из-за которого банкам приходилось заходить в валютным своп с ЦБ РФ.
В сентябре произошло существенное увеличение рублевой задолженности банков перед ЦБ и Минфином (на 821 млрд руб. до 4,9 трлн руб.), при этом такого большого оттока средств по бюджетному каналу (из-за профицита) не было (по нашим оценкам, ушло всего 633 млрд руб.). Чистый долг банков перед ЦБ РФ и Минфином вырос с 313 млрд долл. до 1,14 трлн руб., что произошло в основном по причине увеличения валовой задолженности не только перед Минфином (+458 млрд руб.), но и ЦБ РФ (+363 млрд руб.). Это свидетельствует о том, что у некоторых банков (некоторого банка) возник большой спрос на рублевую ликвидность, из-за которого пришлось привлекать дорогой долг у ЦБ РФ (8,5% годовых). Стоит отметить, что ВТБ нарастил долг перед ЦБ РФ на 350 млрд руб. до 408 млрд руб., однако по каким-то причинам его задолженность перед Минфином почти не увеличилась (+10 млрд руб. до 694 млрд руб.). Не исключено, что рубли могли привлекаться для последующего получения валюты на междилерском рынке по свопу. Тот факт, что рублевые средства привлекались в ЦБ РФ, а не в Минфине может быть обусловлен наличием лишь небольшого объема свободных от залога ОФЗ в торговом портфеле. Таким образом, турбулентность, возникшая на валютном рынке в сентябре (расширение базисных спредов и ослабление рубля), была связана не только c санкциями и выплатами по внешнему долгу, но и с этим специфическим всплеском валютного кредитования.
