Экономика
Бензин и НДС отвлекли внимание населения от санкций и ослабления рубля
ЦБ опубликовал отчет об инфляционных ожиданиях населения за август. В этот раз опрос проводился 6-13 августа и захватил ослабление рубля на фоне ужесточения санкционной риторики. В целом это и стало одной из причин сохранения ожидаемой инфляции на повышенных уровнях (9,9% в августе против 9,7-9,8% в июле и июне, соответственно). Правда, интересно, что гораздо больше, чем санкции и ситуация на валютном рынке, людей волнуют события, связанные с пенсионной реформой, а также повышение НДС и рост цен на бензин. Последние два являются более проинфляционными факторами (по мнению респондентов), чем ослабление рубля. Это в целом, согласуется с прошлой историей наблюдений: острее всего население замечает разовые всплески в ценах на значимую продукцию (бензин, фрукты и овощи, алкоголь) и менее чувствительно к относительно плавному изменению, например, курса рубля. При этом в своем комментарии ЦБ отмечает, что произошедшее ослабление рубля и предстоящее повышение НДС могут явиться фактором для дальнейшего роста инфляционных ожиданий. Регулятор отмечает, что эти факторы находятся в числе основных рисков, и Банк России будет уделять им "особое внимание". Отметим, что это один из немногих комментариев ЦБ относительно денежно-кредитной политики, сделанный после недавнего ослабления рубля. Мы полагаем, что высокая доля неопределенности не только подтолкнет ЦБ к сохранению ключевой ставки на ближайшем заседании, но и к удержанию ее на текущем уровне (7,25%) до конца этого года. Однако, отметим, что при сохранении текущей ситуации в экономике и на финансовых рынках инфляция, по нашим расчетам, не превысит цель ЦБ в этом году (3,7%, наша оценка), а в 2019 г. будет находиться вблизи 4%. Обе эти оценки укладываются в действующий прогноз регулятора, поэтому формально необходимости в экстренных мерах со стороны ЦБ нет.
Рынок ОФЗ
Дифференциал между рублевой и долларовой ставками на минимуме
Мы уже отмечали, что недавняя существенная коррекция рублевых ставок (ОФЗ, IRS, CCS) является отражением изменившихся 1) отношения нерезидентов (которые из активных покупателей ОФЗ превратились в их продавцов), а также 2) ожидаемого курса монетарной политики ЦБ РФ (несмотря на инфляцию ниже целевого уровня, снижение ключевой ставки большинство участников рынка не предполагает, по крайней мере, в среднесрочной перспективе). Произошла нормализация кривой ОФЗ, и теперь она лучше соответствует ставкам денежного рынка (спреды к RUONIA стали положительными и составляют 100-170 б.п.). Однако заметное влияние на ценообразование (безрисковых) рублевых ставок оказывают и долларовые ставки: спред между ними отражает премию, предполагаемую участниками в основном для компенсации валютных рисков. При этом регуляторы также принимают во внимание направление трансграничного движения иностранного капитала в своей денежно-кредитной политике (которое проявляется в изменении курса локальной валюты и/или стоимости валютного фондирования на локальном рынке). Как видно на графике ниже, спред между RUONIA-FEDL01(=534 б.п.) сейчас находится вблизи уровней, наблюдавшихся в 2012 г., когда не было санкционного режима в отношении РФ, и волатильность рубля была умеренной (на долги GEM был высокий спрос). В текущих условиях усилившегося оттока капитала (на ожидании усиления санкций) и ужесточения монетарной политики ФРС столь узкий спред RUONIA - FEDL01, по нашему мнению, свидетельствует о вероятности повышения ключевой рублевой ставки (и практически исключает ее снижение в среднесрочной перспективе). Спред 10-летних ОФЗ к UST заметно расширился (на 156 б.п. до 590 б.п.) от своего локального минимума, наблюдавшегося в начале этого года, что обусловлено возросшей премией как за риск ослабления рубля (общий отток капитала с развивающихся рынков приводит к ослаблению локальных валют), так и за риск введения санкций на ОФЗ (=существенное сужение круга возможных покупателей). При этом введение санкций приведет к более широким спредам ОФЗ к UST.
